Để một doanh nghiệp gia đình tồn tại 260 năm là một thành tựu hết sức đáng nể. Bắt đầu từ năm 1761, cửa hàng một người Faber-Castel hiện đã phát triển thành nhà sản xuất bút chì màu và than chì lớn nhất trên toàn cầu, sản xuất hơn 2 tỷ bút chì mỗi năm, cũng như bút mực, bút dạ, bút đánh dấu và các sản phẩm liên quan.

Trở thành nhà sản xuất bút chì hàng đầu vào những năm 1800, Faber-Castell đã tiếp tục đứng đầu trong ngành của họ trong gần hai thế kỷ sau đó. Khi nguồn cung cấp than chì ở Anh bắt đầu giảm dần, khiến bút chì trở nên quá đắt đỏ, họ đã mua một mỏ than chì ở Siberia và sử dụng tuần lộc vận chuyển để đưa nguyên liệu thô đến nhà máy của họ. Họ đã mở rộng danh mục sản phẩm của mình, xây dựng các hoạt động trên khắp Châu Âu và Châu Mỹ, và đầu tư vào công nghệ và thiết bị để cải tiến sản xuất. Họ đã giúp thúc đấy luật bảo hộ thương hiệu ở Đức để nâng cao rào cản với các đối thủ cạnh tranh. Họ trồng một đồn điền rừng rộng 10.000 ha ở Brazil để đảm bảo nguồn cung gỗ.

Họ thực hiện công việc kinh doanh của mình một cách cực kỳ nghiêm túc.

Lịch sử 9 thế hệ của họ cũng đi kèm với nhiều gian khổ. Khi người Mỹ tham gia Chiến tranh thế giới thứ nhất, Faber-Castell bị bật ra khỏi thị trường Hoa Kỳ dù đã hoạt động ở đó từ năm 1850. Tất cả tài sản ở Mỹ của họ — đất đai, thiết bị, hàng tồn kho, bằng sáng chế, và nhãn hiệu — đã bị thu giữ và bán đấu giá sau khi chiến tranh kết thúc. Trong suốt thế giới Chiến tranh thứ hai, nhà máy lớn nhất của họ ở Brazil đã bị tịch thu, và không được phục hồi trong 20 năm, trong khi các nhà máy ở Đức của họ bị trưng dụng bởi cỗ máy chiến tranh của Đức Quốc xã. Và vào năm 1971, sau 95 năm xây dựng được danh tiếng là nhà sản xuất tốt nhất, toàn bộ hoạt động kinh doanh của họ biến mất gần như chỉ sau một đêm khi máy tính bỏ túi được thương mại hóa.

Sức đề kháng của một doanh nghiệp — hoặc khả năng sống sót qua thời kỳ khó khăn, như Faber-Castell đã chứng minh hết lần này đến lần khác — là một giá trị đáng quý nhưng rất định tính. Đáng ngạc nhiên, không nhiều người quan tâm tới việc đánh giá khả năng này. Trong suốt nhiều năm, chúng ta đã nghe nói về tăng trưởng, nhưng có vẻ như khả năng đề kháng với những cú sốc đã trở thành di tích của quá khứ.

Khi xét dưới góc độ cá nhân, khái niệm sức đề kháng vô cùng dễ hiểu: sự an toàn khi sở hữu một ngôi nhà hay cơ sở kinh doanh, sự an tâm khi có một khoản dự trữ trong trường hợp cần thiết hoặc có một nguồn thu nhập ổn định cho những nhu cầu của cuộc sống hàng ngày. Thế nhưng khi trong lĩnh vực đầu tư, khả năng xác định sức đề kháng của doanh nghiệp dường như biến mất. Đặt một ký hiệu dollar ở phía trước và chúng ta không còn coi khoản tiết kiệm của mình là một khoản đầu tư cố định và lâu dài, theo cách mà một chủ doanh nghiệp sẽ làm, mà chúng ta bắt đầu coi nó như một thứ mang tính tạm thời như là 1 tấm séc. Thậm chí, những từ vựng mới xuất hiện như “rủi ro hệ thống”, “tương quan giữa các lớp tài sản”, và “lợi nhuận kỳ vọng” trở thành lý do nền tảng để giải thích cho những gì chúng ta sở hữu.

Trong thế giới tài chính, quy mô được cho là quan trọng nhất. Bản sao kê tài khoản của chúng tôi càng lớn, chúng tôi càng được coi là an toàn hơn. Nhưng sức đề kháng đơn giản không phải là vấn đề về quy mô. Một người đàn ông với 100 triệu USD có thể mất tài sản của mình dễ dàng như người đàn ông với 100 nghìn đô la. Có rất nhiều cánh cửa dẫn tới sụp đổ, mở ra cho người giàu và người nghèo như nhau. Trải qua nhiều thời đại, gia sản cả lớn và nhỏ đều không chống chọi được với chiến tranh, lạm phát hay bị tịch thu, trong khi nhiều người khác phung phí mỗi năm bởi quá tự tin, dùng đòn bẩy quá mức, đố kỵ hoặc chỉ đơn giản là chi tiêu vượt quá khả năng của họ.

Nếu chúng ta muốn tránh số phận tương tự này, chúng ta phải xem xét bản chất của khả năng đề kháng, nguồn gốc của nó và cách chúng ta có thể cải thiện nó.

Những quan sát về khả năng đề kháng của một doanh nghiệp

• Khả năng đề kháng là một giá trị kinh tế vô hình:

Chúng ta không thể đo lường hoặc đong đếm nó. Nó không xuất hiện trên báo cáo tài chính. Tuy nhiên, sự hiện diện của nó mang lại cho chúng ta sự yên tâm và cho phép chúng ta ngủ ngon vào ban đêm. Thậm chí, nó là một tiêu chí quan trọng trong hầu hết mọi quyết định của một chủ doanh nghiệp.

Điều khiến khả năng đề kháng trở nên khó đánh giá là do nó chỉ có thể được bộc lộ trong những thời điểm khủng hoảng hiếm hoi. =

“Chỉ khi thủy triều rút, bạn mới phát hiện ra ai đang bơi khỏa thân.”

Warren Buffett – nhà đầu tư vĩ đại nhất thế giới

Chúng ta nghĩ rằng đã chuẩn bị cho mọi trường hợp, nhưng đây chỉ là phỏng đoán. Bài kiểm tra thực sự duy nhất là sống sót qua thời kỳ khủng hoảng.

Với tôi, khả năng đề kháng không phải là việc kết quả tài chính có thể đoán trước được. Tăng trưởng doanh thu năm này qua năm khác, thị phần tăng, tỷ suất lợi nhuận hoạt động ổn định và chi trả cổ tức ngày càng tăng có thể là những đặc điểm hấp dẫn đối với một khoản đầu tư, nhưng không có nghĩa là tất cả. Bất kỳ chỉ số tài chính nào cũng có thể là một canh bạc, và theo kinh nghiệm của chúng tôi, có rất nhiều chỉ số như vậy. Thật vậy, tỷ suất lợi nhuận ổn định có thể là dấu hiệu của một công việc kinh doanh vững chắc, nhưng hoàn toàn không phải nếu cái giá phải trả là việc khách hàng ngày càng không hài lòng, nhân viên chán nản hoặc nhà cung cấp bị chèn ép. Tính đều đặn là một trong những nơi trú ẩn tốt nhất của các rủi ro.

Tệ hơn nữa, một mô hình kinh doanh ổn định thực sự có thể trở nên rất mong manh nếu đặt vào tay kẻ xấu, vì khi các công ty có dòng thu nhập thường xuyên cao, việc tận dụng đòn bẩy có thể mang lại lợi nhuận tức thì cao hơn cho chủ sở hữu với cái giá là khả năng đề kháng giảm đi. Các công ty đầu tư cổ phần tư nhân có lẽ là hình ảnh hoàn hảo mô hình kinh doanh này, với đặc điểm nổi bật là sự phụ thuộc vào nợ ngày càng tăng. Việc duy trì lãi suất thấp thúc đẩy hoặc thậm chí bắt buộc các cá nhân, công ty và chính phủ phải sử dụng đòn bẩy chỉ để duy trì vị thế của họ.

• Sức đề kháng không phải là một cái đích

Gia tăng khả năng đề kháng có nghĩa là từ bỏ các định nghĩa phổ biến về thành công như tăng trưởng doanh thu hoặc lợi nhuận hàng năm, và thay vào đó trở nên chuẩn bị kỹ lưỡng cho bất kỳ trường hợp nào gây ra tổn hại nghiêm trọng cho doanh nghiệp. Khả năng này được củng cố bằng cách gia tăng tính cơ động, linh hoạt, và tránh các cạm bẫy trên đường đi.

Nó có nghĩa là tạo ra các lựa chọn mới cho tương lai, thay vì tập trung vào các kế hoạch cho hiện tại. Sẽ lẽ không đủ để chuẩn bị cho những gì mọi người đều biết sẽ xảy ra, hoặc để chuẩn bị dựa vào các mô hình đáng-tin-cậy của thế giới tài chính. Đầu tư cho khả năng đề kháng đòi hỏi sự tỉnh táo, óc phán đoán và tinh thần của một doanh nhân thực sự với số vốn tích lũy của bản thân họ.

Cũng như việc các khoản tiết kiệm của chúng ta không phải đều có cùng mục đích, không phải mọi khoản đầu tư sẽ tăng thêm khả năng đề kháng theo cùng một cách. Một người chủ sở hữu có thể chọn sử dụng nhiều hoặc ít máy móc, lao động, hàng tồn kho, hoặc tiền của mình để kinh doanh dựa trên quan điểm của anh ta tại thời điểm đó. Một số khoản đầu tư này dễ bị ảnh hưởng bởi lạm phát và áp lực chi phí, một số khác lại chịu ảnh hưởng của luật pháp, đối tác, tỷ giá hay ràng buộc tài chính cụ thể.

Đặt cược tất cả tích lũy của bạn vào một kết quả có thể khiến bạn trở nên giàu có, nhưng nó cũng khiến bạn tổn thương nghiêm trọng nếu quan điểm của bạn về thế giới không đúng, hoặc chỉ đơn giản là sai thời điểm. Thay vào đó, hãy xây dựng một bộ sưu tập tài sản có khả năng đề kháng tới các vấn đề khác nhau, để tạo thành một thứ gì đó vững vàng hơn. Và hãy nhớ, bộ sưu tập này có thể không giống như những gì được quy định bởi các quy tắc tài chính như “đa dạng hóa làm giảm mức độ biến động danh mục”.

• Sức đề kháng đi kèm với một cái giá phải trả

Chúng tôi coi ý tưởng về sự dư thừa trong thế giới vật chất như một phép ẩn dụ cho khả năng đề kháng cho các khoản đầu tư của chúng tôi. Có một chi phí tài chính đi kèm với việc này, giống như chi phí bảo hiểm, nhưng cũng có sự đánh đổi giữa các mục tiêu khác nhau. Mặc dù không đối lập, sức đề kháng là một cái gì đó hoàn toàn khác với việc tối đa hóa lợi nhuận.

“Ý nghĩa của việc dự phòng này là không rõ ràng, bởi vì trông có vẻ như nó là một sự lãng phí nếu không có gì bất thường xảy ra. Ngoại trừ trường hợp có điều gì đó bất thường xảy ra, mà thường là như vậy.”

Nassim Nicholas Taleb – tác giả quyển sách “Thiên nga đen”

Sự tồn tại của các yếu tố vô hình không nhìn thấy và không thể xác định được thường là bị coi thường bởi những người đánh bạc trên tiền của người khác. Phần lớn vấn đề nằm ở chỗ thực tế là các nhà đầu tư quan tâm đến các phương pháp tiếp cận bằng các công thức toán học, và ứng xử như những người đi thuê tạm bợ chứ không phải là chủ sở hữu.

• Khả năng đề kháng chỉ có thể được nhìn thấy bằng con mắt của người chủ sở hữu.

Góc nhìn và quan điểm một chủ sở hữu khó có thể hiểu được, vì nó thường vượt ra ngoài tầm quan sát về khía cạnh thị trường hay tài chính. Nhưng một khi có góc nhìn này, bạn có thể đánh giá các yếu tố khiến doanh nghiệp có thể chống lại những yếu tố đe dọa khả năng tồn tại của nó, và đánh giá môi trường mà họ sẽ hoạt động trong vòng 5-10 năm tới.

Đôi khi chúng ta có thể thu thập những manh mối tài chính từ các cuộc khủng hoảng trong quá khứ. Doanh thu sụt giảm đột ngột, chẳng hạn như ngành công nghiệp ô tô phải đối mặt vào mùa hè năm ngoái, có thể là một bài kiểm tra quan trọng về sức đề kháng. Ems-Chemie – có trụ sở tại Thụy Sĩ – là một doanh nghiệp mà chúng tôi rất yêu quý và là nhà cung cấp cho lĩnh vực này, đã có ​​doanh thu giảm mạnh khi các nhà sản xuất ô tô châu Âu đóng cửa. Doanh số bán hàng trong nửa đầu năm 2020 đã giảm 25% so với năm trước đó, với một số tháng giảm ~40%. Ít ô tô hơn đồng nghĩa với ít phụ tùng ô tô hơn — không có vấn đề gì — nhưng mặc dù doanh số bán hàng giảm, tỷ suất lợi nhuận hoạt động của công ty tại thời điểm này hầu như không thay đổi so với năm trước và trên thực tế còn là cao thứ hai trong lịch sử của công ty.

Duy trì được tỷ suất lợi nhuận khi đối mặt với khủng hoảng là một chỉ báo mạnh mẽ cho thấy sức đề kháng của bất kỳ doanh nghiệp nào. Hãy quan sát kỹ hơn công ty này và bạn sẽ thấy rằng sự linh hoạt và khả năng phục hồi của họ, đã được theo đuổi không ngừng trong nhiều năm và đã thấm nhuần vào văn hóa tổ chức.

Trong ví dụ này, vấn đề với việc dựa vào các manh mối tài chính là rất rõ ràng: bạn không thấy được sức đề kháng trong những năm tháng tươi đẹp, các ví dụ từ các cuộc khủng hoảng trong quá khứ thì lại rất ít, và khả năng phục hồi trong cuộc khủng hoảng vừa qua có thể không có ý nghĩa gì với cuộc khủng hoảng tiếp theo, vì đơn giản mỗi cuộc khủng hoảng là khác nhau.

Vì vậy, nếu khó đánh giá được sức đề kháng, manh mối tài chính thì rất ít và xa lắc xa lơ. Bạn còn lại gì? Chúng tôi có thể đảo ngược vấn đề và hy vọng có một câu trả lời dễ dàng hơn – hãy tránh thứ ngược lại với nó: các hoạt động kinh doanh “mỏng manh”.

Rất may mắn, khác với khả năng đề kháng khó nhận biết, sự mong manh này lại thường nhìn chằm chằm vào bạn. Đây là lúc mà các phân tích tài chính thực sự tỏa sáng. Công ty có phụ thuộc vào một vài khách hàng và nhà cung cấp chính không? Công ty có sức mạnh mặc cả không, hay lợi nhuận của họ bốc hơi chỉ sau một vài rắc rối nhỏ? Một phán quyết hay nghị định mới của chính phủ có thể đột ngột phá vỡ hoạt động kinh doanh của họ không? Liệu khách hàng của họ có thực sự đủ khả năng mua sản phẩm của họ trong năm tới không?

Hiện có khoảng 2.700 doanh nghiệp niêm yết được định giá hơn 1 tỷ USD ở Châu Âu và Bắc Mỹ, với 1/5 trong số đó đã thua lỗ trong 3 năm trước Covid, 30% thua lỗ trong 12 tháng qua. Nếu một công ty đang gặp khó khăn trong thời kỳ “bình thường”, điều đó nói lên điều gì về khả năng tồn tại của nó khi thời kỳ khó khăn? Phải thừa nhận rằng sự mong manh cũng có thể bị che giấu và đôi khi sẽ lọt qua lưới, nhưng phần lớn thời gian ta có thể tránh được nó. Vấn đề lớn nhất là người ta phải muốn tránh nó và sẵn sàng chấp nhận những rủi ro về danh tiếng đi kèm với điều đó. Với tư cách cá nhân, điều này có thể hết sức dễ dàng, nhưng nhiều nhà đầu tư chuyên nghiệp không thể có được sự xa xỉ này.

• Cách tốt nhất để tìm ra khả năng đề kháng là tìm kiếm nguồn gốc của nó

Khả năng đề kháng chỉ đến từ chủ sở hữu. Khả năng đề kháng không phải là điều may rủi mà người ta vô tình có được. Đó là một mục tiêu có chủ ý mà một số ông chủ thực sự nhắm tới (phần lớn thì không). Một kế hoạch kinh doanh tốt, một ngành nghề kinh doanh có lợi nhuận, dự trữ nhiều tiền mặt, những vị quản lý trung thành hoặc nhân viên chăm chỉ đều rất tuyệt vời, nhưng chỉ chủ sở hữu mới có đủ thời gian cần thiết để cân bằng hiện tại với một tương lai không thể biết trước, và chỉ họ mới có trải nghiệm – vì số vốn tích lũy của chính họ đang đi trên dây.

Không giống như các nhà đầu tư tài chính (người đi thuê), chủ sở hữu không có một lối thoát dễ dàng. Họ phải tích lũy nguồn dự trữ và nâng cao năng lực trong những năm tháng tươi đẹp để có nhiều lựa chọn hơn trong hoàn cảnh tồi tệ hơn. Họ được thúc đẩy bởi tinh thần trách nhiệm — đối với bản thân, gia đình, những người họ làm việc cùng và những người sẽ đến sau họ.

Trên thị trường đại chúng, những chủ sở hữu này rất hiếm và rất xa vời. Những nhà đầu tư thụ động dường như đang thống trị thời đại này. Lẽ đương nhiên, họ không quan tâm đến việc liệu các doanh nghiệp mà họ sở hữu có khả năng tồn tại trong vòng 20 hay 30 năm nữa hay không. Những gì họ quan tâm là vốn hóa thị trường, trọng số tương đối, cổ phiếu tăng giá vượt trội so với thị trường, và liệu họ có thể kiếm được một vài điểm bonus ESG trong quá trình này hay không. Những điều này giúp họ bán được sản phẩm, nhưng chẳng có tác dụng gì một khi thời kỳ khó khăn đang cận kề.

Nguyên tắc đánh giá chủ sở hữu của chúng tôi rất đơn giản: bạn đánh giá họ bằng hành động của họ. Chọn bất kỳ doanh nghiệp nào, và hãy list ra các quyết định quan trọng đã được thực hiện trong vài năm qua. Đọc những lá thư cho các cổ đông của họ. Suy ngẫm về lý do của họ, mục tiêu của họ, động cơ của họ. Động lực là một vấn đề quan trọng, và với việc thực hành đủ, bạn sẽ dễ dàng đánh giá được những điều không thể nhìn thấy.

Case study

Bakkafrost là một công ty sản xuất và chế biến cá hồi ở Quần đảo Faroe và Scotland. Cá hồi là một ngành kinh doanh béo bở nhưng rất phức tạp, đặc biệt trong khâu quản lý toàn bộ chuỗi giá trị: từ nghiên cứu gen, đến ấp trứng trong trại giống, đến vận chuyển thức ăn cho cá hồi trên biển, nuôi thương phẩm, thu hoạch, chế biến, bán hàng và hoạt động kho vận. Toàn bộ quá trình này mất khoảng 30 tháng từ khi ấp trứng đến khi thu hoạch, và bất kỳ sai sót nhỏhay điều kiện thời tiết bất thường sẽ khiến bạn phải suy nghĩ lại toàn bộ quá trình.

Sau 2 năm rưỡi chỉ có chi phí và làm việc chăm chỉ, giá bán trên thị trường của cá hồi có thể rất khác nhau trong các thời điểm, nhẹ nhàng như biến động của cổ phiếu Tesla vậy. Một sự lựa chọn mà mọi người nuôi cá hồi phải đưa ra khi cá đã sẵn sàng để thu hoạch: (1) bán cá cho những người bán buôn và các nhà chế biến khác, hay (2) tiến thêm một bước nữa, chế biến thêm thành cá hồi hun khói rôi đưa thẳng đến cửa hàng tạp hóa?

Bước này được gọi là Xử lý Giá trị Gia tăng (Value-Added Process hay VAP), và Bakkafrost mong muốn bán khoảng 30–40% lượng cá của họ qua kênh này mỗi năm. Dù cái tên rất mỹ miều, tính kinh tế của VAP cực kỳ bất động. Mảng kinh doanh VAP của Bakkafrost thường dao động giữa lãi hoặc lỗ lớn tùy thuộc vào việc giá cá hồi biến động (vài tháng một lần), và dù biến động này tự cân bằng theo thời gian, đóng góp trung bình cho cả công ty hầu như không đáng kể. Trong 10 năm từ 2011 đến 2020, Bakkafrost có doanh thu tích lũy khoảng 4.5 tỷ euro và thu nhập hoạt động là 1.1 tỷ euro, nhưng trong số đó chỉ có 14 triệu euro, hay 1.2% tổng số, đến từ bộ phận VAP của họ. Một nhà phân tích tài chính có thể nói (khá hợp lý): tại sao phải khổ thế? Nuôi cá hồi đã đủ khó rồi, tại sao phải bổ sung vốn và nguồn lực cho vài đồng bạc lẻ?

Điều mà chủ sở hữu tài chính không thấy và điều mà các chủ sở hữu của Bakkafrost lại thấy rõ như ban ngày — khả năng đề kháng được tăng cường thông qua những thứ tưởng như chẳng liên quan, nhưng lại gắn chặt vào hoạt động kinh doanh. Kinh doanh VAP cho phép họ chọn những khách hàng mà họ muốn phục vụ, và cách thức thực hiện. Việc có thể chọn khách hàng có thể bổ sung mạnh mẽ khả năng đề kháng của một doanh nghiệp trong thời gian khủng hoảng, như trường hợp đã xảy ra năm 2020.

Khi các khách sạn và nhà hàng đóng cửa, tất cả các món ăn được tiêu thụ qua kênh này – bao gồm nhiều triệu con cá hồi nguyên con – sẽ phải đi về đâu? Bạn có nhớ khoảng thời gian 30 tháng giữa việc đẻ trứng và thu hoạch cá hồi không?   Điều này có nghĩa là trong khi nhu cầu về cá hồi nguyên con bốc hơi, nguồn cung vẫn tiếp tục đổ vào và các khu chợ chẳng mấy chốc đã chất đầy cá nguyên con mà không ai mua được. Giá tăng, và các nhà sản xuất tuyệt vọng với người mua. Mọi người vẫn mua cá hồi tại các cửa hàng tạp hóa (nhiều hơn trước) vì họ không thường xuyên ăn ngoài, nhưng những khách hàng bình thường ở đó không sử dụng một con cá hồi 6kg nguyên con, đã rút ruột. Ngược lại, một miếng thịt thăn hoặc một gói cá hồi hun khói sẽ hấp dẫn họ hơn. Nhu cầu thị trường thay đổi nhanh chóng, Bakkafrost đã đẩy công suất hoạt động các máy VAP của họ lên, và giao nhiều cá hơn cho một thị trường vẫn mở cửa này (hơn 40% cá đã được bán trong kênh này so với năm trước). Điều này giúp họ tiếp tục có mặt trên thị trường, giảm bớt gánh nặng cho mảng kinh doanh còn lại, và kiếm được cho họ một phần thưởng tài chính khiêm tốn nhưng phi thường.

Khi Bakkafrost mở rộng bộ phận VAP của họ vào năm 2016, chắc chắn họ không có bất kỳ ý tưởng gì kiểu như Covid trong kế hoạch, nhưng họ đã hiểu và đánh giá cao tầm quan trọng của việc tăng cường sức đề kháng cho doanh nghiệp của họ.

Khi các nhà đầu tư tìm kiếm khả năng đề kháng cho các khoản tiết kiệm của chúng ta, thì chúng ta phải tìm cách nhận ra các chủ doanh nghiệp có cùng cam kết về khả năng đề kháng như của chính chúng ta. Chúng ta phải học không chỉ tính đến các chỉ số tài chính mà còn cả những khía cạnh không thể thấy được. Cuối cùng, đó là việc thấu hiểu con người. Chúng tôi đưa ra đánh giá về mọi người chủ sở hữu và ban lãnh đạo của mọi doanh nghiệp chúng tôi sở hữu. Động lực của họ là gì? Tầm nhìn về thời gian đầu tư của họ? Làm thế nào để của họ trùng với của chúng tôi? Thành thật mà nói, trong thời kỳ điên cuồng và dư thừa tài chính, những điều không thể nhìn thấy được lại là điều quan trọng nhất.

Bài viết được dịch từ bản gốc của Elderweiss Journal tại đây